為了推動市場化債轉股擴量提質，11月19日，發改委、人民銀行、財政部、銀保監會、證監會聯合發布了《關于鼓勵相關機構參與市場化債轉股的通知》（下稱《通知》），鼓勵保險公司、私募股權投資基金、銀行、信托公司、證券公司、基金管理公司等參與市場化債轉股。

　　早在20世紀90年代，為解決國有企業負債過高、銀行不良貸款危機，中國就曾實施過一輪政策性債轉股。此輪債轉股始于2016年10月國務院發布的“54號文”，即《國務院關于積極穩妥降低企業杠桿率的意見》（國發〔2016〕54號）及附件《關于市場化銀行債權轉股權的指導意見》，最大特點就是市場化。

　　今年以來，債轉股方面的政策頻頻。1月，發改委等七部門聯合印發通知，從股債結合的綜合性方案，發股還債模式，債轉優先股等10個方面進一步明確了政策；6月，央行下調存款準備金率，釋放5000億元用于支持債轉股項目。

　　前海開源基金董事總經理、首席經濟學家楊德龍對時代周報記者表示，債轉股是幫助企業疏解當前困境的重要方式。“特別是現在民營企業遇到的融資難和融資貴的問題，一些民營企業負債率較高，對生產經營產生比較大的影響。通過債轉股，民營企業的財務負擔將會大大減輕”。

　　債轉股顯著降低負債率

　　國家發改委的數據顯示，截至今年7月31日，市場化債轉股簽約金額達到17325億元，資金到位3516億元，資金到位率20.29%，涉及資產負債率較高的115家優質企業。

　　“從已經落地的項目看，債轉股不僅明顯降低對象企業的杠桿率，更顯著優化了企業治理結構，推動了國有企業混合所有制改革和轉型升級。”發改委財政金融司司長陳洪宛在今年8月的發布會上表示。

　　市場化債轉股實施兩年來，企業的反饋如何？

　　11月25日，在北京舉辦的“中國改革論壇”上，沈陽機床集團董事長關錫友分享了沈陽機床市場化債轉股的經驗。

　　沈陽機床雖然是我國機床行業龍頭企業，但長期以來債務負擔比較沉重，曾一度面臨退市的風險。關錫友表示，沈陽機床的杠桿主要來自三個方面：第一，作為國有企業，沈陽機床在計劃經濟時期，一直是由國家供養，但“撥改貸”（撥款改貸款）政策發布后，形成了第一筆杠桿；第二，作為東北基礎工業領域的企業，沈陽機床吸收了一些經營不佳的企業，背上了歷史包袱；第三，改革開放后，為了提升企業競爭力，沈陽機床主動加杠桿，用了十年左右的時間投入大量資金用于技術研發。

　　2017年5月，沈陽機床與沈陽市國資委、中國建設銀行簽署合作協議，共同實施總額為92.51億元的市場化債轉股。關錫友認為，銀行之所以愿意參與沈陽機床的債轉股，是因為公司研發出了世界領先的產品，未來有更多的價值可以兌現。“企業創造了核心的價值，資本市場是能看到的，所以他們對我們債轉股非常支持。”

　　在同一場合，中國建設銀行原監事長、黨委副書記謝渡揚發表演講時，總結了市場化債轉股的三大特點：第一，市場化債轉股已經進入到規模化推進階段；第二，市場化債轉股的行業以關系國計民生的基礎行業為主，資金來源以社會資金為主，超過90%；第三，以“發股還債”模式為主，約占總落地簽約的90%。

　　“債轉股的目標企業，通過債轉股以后，平均的負債率降了12%-15%，最多的企業降了26%，這對企業杠桿率的降低發揮了明顯的作用。”謝渡揚表示。

　　鼓勵機構參與政策需配套

　　銀行一直是實施債轉股的主力。但此次發布的《通知》拓寬市場化債轉股參與機構范圍，鼓勵保險公司、私募股權投資基金、銀行、信托公司、證券公司等7類機構參與，尤其險資的參與受到市場關注。

　　《通知》明確，允許符合條件的保險集團（控股）公司、保險公司、保險資產管理機構設立專門實施機構從事市場化債轉股，允許保險業實施機構設立私募股權投資基金開展市場化債轉股。

　　保險資金參與市場化債轉股具有期限匹配的優勢。國務院發展研究中心金融研究所保險研究室副主任朱俊生對時代周報記者表示，保險機構（尤其是壽險公司）的負債期限較長，這使得保險資金期限較長，與不良資產處置業務周期較長的特點較為匹配。

　　“壽險資金能為不良資產的跨周期處置提供長期穩定的資金保障。同時，不良資產處置業務的跨周期特征也有利于緩解中長期保險資金的配置壓力。”朱俊生說道。

　　總體上看，朱俊生認為，擬實施債轉股企業的主要訴求是增加權益資本、降低有息負債，進而降低企業的杠桿和利息負擔，為轉型發展奠定基礎。但債轉股的企業通常都陷入困境，如果僅僅是注入資金，而沒有有效轉變企業既有的經營機制，將導致保險機構的股權投資面臨較大的改制風險、定價風險和退出風險，這與保險資金風險偏好程度較低的屬性相沖突。

　　謝渡揚指出，按照現在監管的要求，保險資金投資金融產品采取白名單管理，而債轉股實施機構發行的資管沉淀都是新設的產品，都不在原來的名單之內，使得引入保險資金也存在一些困難。

　　朱俊生建議，參與債轉股的相關政策需要進一步完善。比如，國有股權交易進場的剛性規定、國有股權交易評估的規則、稅收規則以及上市公司市場化債轉股的配套規定等。

　　完善退出機制是關鍵

　　并非所有的企業在實施債轉股時，都能像沈陽機床一樣獲得金融機構的青睞。關錫友表示，債轉股最難的在于利益機制。“短期借的錢變成了長期收益，具有不確定性，因此他（金融機構）沒有積極性。”

　　謝渡揚認為市場化債轉股存在5大難點，分別是：資本占用多；動員社會資金比較難；市場化定價難；稅費成本高；退出渠道少，退出難。而決定市場化債轉股成功與否的關鍵是金融機構能不能順利退出。

　　謝渡揚解釋稱，市場化債轉股中，銀行或其他機構都是階段性的進入，而不是作為戰略投資者進入，這些資金能不能獲得必要的收益并安全地退出，是最后決定市場化債轉股全流程能否成功的條件。

　　一般來說，債轉股的退出主要有三條路徑：第一，轉股企業回購；第二，未上市公司的債轉股的股份，能在相應的市場上流動和出讓；第三，債轉股企業通過IPO上市，股份在二級市場上轉讓退出。

　　楊德龍認為，根據國外的經驗，參與債轉股的機構，一般是等到經濟周期向上、企業走出困境之后，再進行退出。現在股市仍然處于歷史最低的位置，還沒有一個很好的退出時機，對于參與機構來說，也需要有足夠的耐心，等待退出時機的到來。