資產負債率是觀察微觀杠桿的窗口。11月27日，國家統計局發布數據顯示，10月末，規模以上工業企業資產負債率為56.7%，同比降低0.5個百分點。

　　這意味著微觀杠桿率正在下降。具體來看，國有企業資產負債率下降，不過私營企業資產負債率上升。多位分析人士認為，國企杠桿率降低主要原因是利潤改善和去杠桿政策驅動，而民企杠桿攀升主要是由于幸存者偏差及政策支持民企。

　　“統計局統計的是規模以上企業，這意味著經營不太好的企業會被剔出樣本。今年企業出清升級，導致樣本調整，留下來的民企能力更強，自然負債率更高。”一位不愿具名分析人士稱。

　　微觀杠桿率下降之下，目前宏觀杠桿率基本平穩。央行行長易綱10月初在2018年G30國際銀行業研討會上表示，中國整體杠桿率已經平穩。

　　東方金誠工商企業部負責人吳婷婷預計，2019年民企去杠桿將有所放緩，國有企業資產負債率延續下降態勢。具體行業而言，國企集中的采礦業資產負債率延續下降態勢，民企集中的醫藥、家電和機械等制造業資產負債率有所提升。

　　國企杠桿下降

　　統計局數據顯示，10月末，規模以上工業企業資產總計112.3萬億元，同比增長6.7%；負債合計63.7萬億元，增長5.9%；資產負債率為56.7%，同比降低0.5個百分點。

　　不過以此前數據來看，資產負債率應該是升高，而非降低。wind數據顯示，2017年10月末，規模以上工業企業資產負債率為55.7%。“由于同比增速按照可比原則計算，樣本的變化導致今年工業企業資產負債率跟去年有變化。按照今年的樣本來算，去年同期的資產負債率數據應該是57.2%，今年負債率明顯下降。”交通銀行高級研究員劉學智稱。

　　具體來看，10月末國有控股企業資產負債率為59%，同比降低1.9個百分點。而在2018年以前，由于預算軟約束，國企資產負債率一直保持在61%左右的高位。進入2018年后，國企成為結構性降杠桿的主體之一，其資產負債率穩步回落至60%的下方，由此帶動工業企業資產負債率下降。

　　東方金誠工商企業部負責人吳婷婷認為，國企資產負債率下降主要有兩方面原因：一方面是盈利能力提升。目前國有企業主要集中于上游產業，受益于供給側改革推進、產品提價等，國有企業收入增長較快，企業盈利水平較高。1-10月，全國規模以上工業企業利潤總額同比增長13.6%，其中國有控股企業利潤總額同比增長20.6%。

　　另一方面是去杠桿政策驅動。2018年以來，隨著混合所有制改革和債轉股等政策持續推進，國有企業資產負債率穩步下降。

　　2018年9月，中共中央、國務院印發《關于加強國有企業資產負債約束的指導意見》，要求建立健全國有企業資產負債約束長效機制，降低國有企業杠桿率。短期目標是在2020年末，國有企業平均資產負債率比2017年年末降低2個百分點左右。長期目標是在2020年之后，國有企業資產負債率基本保持在同行業同規模企業的平均水平。

　　不過私營企業資產負債率為56.2%，同比提高4.8個百分點。此前有分析認為，民企資產負債率上升，主因在于資產縮水嚴重，資產和負債同時收縮，導致被動加杠桿。

　　蘭格鋼鐵信息研究中心主任王國清認為，民營企業杠桿率上升可能在于10月份以來對民企支持力度加大。三季度以來，政策要求對民企加大扶持力度，這方面促使民企負債規模上升，從而帶動杠桿率上升。

　　煤炭鋼鐵資產負債率下降

　　分行業而言，市場關注的煤礦、鋼鐵等過剩產能行業杠桿率近期持續下降。10月末，煤炭行業資產負債率為65.55%，鋼鐵行業資產負債率為63.68%，兩者自2016年以來均呈現下行態勢。

　　王國清稱，鋼鐵行業資產負債率確實下降。一是行業利潤改善，1-10月黑色冶金利潤總額同比增幅是63.7%，今年鋼鐵多賺了1380多億。對鋼鐵企業來說，一方面進行設備改造，另一方面可能就是償還債務，這就能導致債務率下降。二是行業也有重組、債轉股等因素助力改善債務狀況。

　　據21世紀經濟報道記者了解，近一兩年，宏觀杠桿率增速較快的情況得到有效控制。此前債務風險較大的地方政府、國有企業，在經歷過一系列融資規范后，目前杠桿均得到控制。

　　劉學智稱，這兩個部門杠桿出現下降是好現象，對降低風險有積極作用。不過其它部門來看，居民杠桿水平上升，非國有企業的杠桿水平也略有上升。“目前來看，居民部門杠桿率還在合適區間，私營部門的杠桿水平還是偏低。”

　　有市場人士擔憂，未來國企利潤持續快速增長存疑，這是否會帶來國企杠桿的攀升？

　　劉學智稱，利潤是影響杠桿率的因素之一，但并非最主要因素，相對而言，融資行為對杠桿的影響更為明顯。利潤覆蓋負債可以降低杠桿水平，但這個邏輯不能反推，不能說利潤增長放緩了，杠桿率就會上升，最重要的還是舉債行為，如果舉債行為沒有明顯上升也不會帶來杠桿率的增長。

　　“未來去杠桿還是會繼續推進，國企應該會持續緩慢去杠桿，不過杠桿率下降速度會慢于今年，民企因為近期的政策扶持，未來融資會階段性改善，杠桿率出現上升。”前述不愿具名的分析人士稱。

　　劉學智對21世紀經濟報道記者表示，宏觀政策基調從去杠桿逐漸過渡到穩增長，如果未來穩增長的宏觀政策進一步確立，那么杠桿率可能不會進一步下降，而出現一定程度上升。

　　吳婷婷認為，在混合所有制改革、債轉股、破產重組和資產負債約束長效機制等政策持續推動下，2019年國有企業杠桿率將延續下降態勢。同時，隨著對民營和小微企業的金融支持力度加大，民企融資難、融資貴的問題將得到一定緩解，預計2019年民企去杠桿將有所放緩。